比特币牛市回归，一级投资者却深陷锁仓困境
撰文：深潮 TechFlow
4月23日，特朗普宣布降低对中国关税的消息再次点燃了市场情绪。投资者对风险资产的信心迅速回升，比特币（BTC）在悄无声息中上涨7%，价格重回94,000美元。
这场突如其来的反弹让人仿佛回到了2021年的狂热春光。推特上充斥着对新一轮牛市的期待，二级市场的交易者们忙着追涨杀跌，市场似乎重新焕发活力。
然而，这场牛市的回归并不属于所有人。二级市场的热闹与一级投资者的沉默形成了鲜明对比。
牛回死于锁仓
BTC重回94,000美元让二级市场投资者欢呼雀跃，但对于一级市场的投资者来说，这场狂欢更像是遥不可及的幻梦。他们的代币大多处于锁仓状态，无法自由交易，而过去一年的市场表现更是让他们损失惨重。
一张来自STIX (@stix_co)的图表揭示了这一残酷现实。
@stix_co是一家专注于加密货币OTC（场外交易）交易的平台，为锁仓代币提供流动性支持。
上图对比了多个代币在2024年5月和2025年4月的估值变化：2024年5月是这些代币在场外交易时的估值（即锁仓时一级投资者能卖出的价格），而2025年4月是这些代币在公开市场上的实际估值（即现在的市场价格）。
结果显示，平均来看这些代币的估值在一年内下跌了50%。
以下是几个具体例子：
- BLAST去年的场外估值为2.5亿美元，如今仅剩0.3亿美元，跌幅达88%；
- EIGEN从6亿美元跌至1.5亿美元，跌幅75%；
- SCR更惨，从1.7亿美元跌至0.255亿美元，跌幅高达85%。
几乎所有的代币都大幅下跌，只有JTO是个例外，从1亿美元涨到1.75亿美元，涨幅75%。但这只是个例，掩盖不了整体的惨淡局面。
简单来说，如果这些一级投资者去年没有通过OTC场外交易卖掉代币，那么持币的平均价值直接砍了一半，有些甚至只剩下一两成。
背景知识补充：场外交易是指在代币解锁前，一级投资者可以通过私下交易提前卖出，通常会打点折扣。
Taran在上述帖子中提到，去年这些代币在场外交易时，价格大概是估值的八九折。也就是说，如果他们当时选择出售，可能只亏10%-20%，甚至可能不亏。但也有投资者选择了持有一年等待解锁，结果却是代币价值平均下跌50%，有些甚至跌了七八成，财富大幅缩水。
有人可能会认为，一级投资者的成本价低，即使跌了这么多，还有得赚。但实际上，经济学中还有“机会成本”的概念。作为一个投资人，比少赚（或许还亏了）更难受的是错过更高的收益。
理论最优情况下，过去12个月，比特币（BTC）涨了45%。如果一级投资者去年把代币卖掉换成BTC，他们的钱现在可能已经涨到原来的1.45倍。但现在，他们的代币价值只剩0.5倍，甚至在未来解锁后可能还得再打五折才能卖出去，最终可能只值0.25倍。
换句话说，相比BTC的涨幅，他们的实际损失高达82.8%；就算按美元计算，也亏了75%。
这就像眼睁睁看着别人赚了大钱，而自己手里的资产却越缩越小。“牛回”，对他们来说可能已经死于锁仓。
锁仓一年，亏损一半，这件事最令人沮丧的地方在于：研究、比较、识别和投项目，付出心力之后，还不如直接拿着BTC更实惠。
经典投资书籍《漫步华尔街》中提出的“猩猩扔飞镖理论”在此显得格外讽刺。作者伯顿·马尔基尔提出，如果让一只猩猩蒙着眼睛随便扔飞镖选股票组合，其长期收益可能并不比专业投资者的精心挑选差。
一级投资者花费大量时间和精力，研究白皮书、分析项目前景，甚至不惜锁仓一年以博取高收益，但结果却可能是：还不如随便把飞镖扔到比特币上。BTC过去一年涨了45%，而他们的锁仓代币平均跌了50%，甚至更多。
整个山寨币的估值和投资逻辑，或许亟待重塑。
春天不回来
下一波加密山寨币的玩法，还是这样锁仓吗？VC以低价格进场，锁仓机制原本是为了保护项目初期，防止早期投资者大量抛售导致价格崩盘。但从过去一年的数据来看，这种机制却让一级投资者承担了巨大的风险。
原贴中提到，未来将有超过400亿美元的锁仓代币陆续解锁，这意味着市场可能会面临更大的抛售压力。如果新代币继续以高估值锁仓，投资者可能再次陷入“锁仓一年，亏损一半”的恶性循环。
显然，锁仓这种玩法已经不再适合当下的市场环境。
加密市场的一级投资还会火热吗？一级投资的春天还能回来吗？从目前的情况看，答案可能并不乐观。
过去几年，山寨币的高估值往往建立在市场狂热和流动性溢价的基础上，但随着市场逐渐成熟，投资者开始更加注重项目的实际价值和流动性。
锁仓代币的高风险让一级投资者望而却步，越来越多的人可能会选择更透明、更流动的项目。
一些新兴趋势已经显现：比如更短的锁仓周期、更低的估值倍数，甚至直接通过Meme来减少一级投资的泡沫；当然，也可能只是新瓶装旧酒，在meme币看似公平的外表下，一级逻辑依然存在。
对于整个加密市场而言，更透明的机制变得尤为重要。锁仓机制也需要找到更好的平衡点，既能保护项目初期，又不至于让投资者承担过高的风险。
不过问题来了，一级不亏，二级不亏，韭菜不亏，那谁会亏呢？
加密代币并不生产价值，而是转移价值；有人赚，就一定有人亏。
一波人的春天，必然是另一波人的寒冬。